Enn um blessaða verðtrygginguna og aðeins um aðferðafræði

Dr. Ásgeir Daníelsson svarar grein dr. Ólafs Margeirssonar.

Auglýsing

Í nýlegri grein á Kjarn­anum notar Ólafur Mar­geirs­son mig sem dæmi um hag­fræð­ing sem skilji ekki hvað verð­trygg­ing sé slæm. Ólafur telur sig líka vita ástæður mis­skiln­ings­ins sem sé að ég sé nýklass­ískur hag­fræð­ingur og telji að „pen­ingar (séu) hlut­laus hula í við­skipt­u­m“. Póst­-key­nes­istar eins og hann skoði hins vegar greiðslu­flæði og skilji þess vegna hversu vond verð­trygg­ingin er.

Ég varð svo­lítið hissa þegar ég las þetta. Ég fæ að vísu ekki séð að Ólafur skýri hvernig sú nið­ur­staða að pen­ingar séu hlut­laus hula í við­skiptum leiði til til­tek­innar afstöðu til verð­trygg­ing­ar. Það flækir málið enn fyrir mér að í grein­inni sem ég skrif­aði og hann vitnar í máli sínu til stuðn­ing, Verð­trygg­ing og pen­inga­stefna (2009), fjalla ég ekk­ert um hlut­leysi pen­inga en skoða greiðslu­flæði verð­tryggðra og óverð­tryggðra lána. 

Afstaða mín til verð­trygg­ingar mót­að­ist ekki af hag­fræði­kenn­ingum heldur af reynslu minni af íslenskum efna­hags­málum á 8. ára­tug síð­ustu ald­ar. Ég horfði upp á hvernig lána­stofn­anir hækk­uðu vexti á eftir verð­bólg­unni sem varð tugir pró­senta. Þótt vext­irnir væru lægri en verð­bólgan ollu þeir því að greiðslu­byrði óverð­tryggðra lána varð gíf­ur­lega þung í byrjun og ógn­aði fjár­hags­stöðu fjölda heim­ila og fyr­ir­tækja. Óvið­búið banka­kerfi reyndi að bregð­ast við þessum aðstæðum m.a. með því að fram­lengja lán og búa til fyr­ir­bæri sem hét „verð­bóta­þáttur vaxta“, þ.e. sá hluti áfall­inna vaxta sem skyldi leggj­ast við höf­uð­stól og greið­ast síð­ar. Mér fannst verð­trygg­ing alltaf aug­ljós lausn á þeim vanda­málum sem mikil verð­bólga á 8. ára­tugnum leiddi af sér. 

Auglýsing

Ólafur telur verð­tryggð lán „ýta undir áhættu­töku á fast­eigna­mark­aði“ og  „ýta undir lík­urnar á fjár­mála­legum óstöð­ug­leika“ auk þess sem hann segir það rangt hjá mér að þegar verð­bólga sé mjög óviss minnki fram­boð á óverð­tryggðum lang­tíma­lán­um. Ég skora á Ólaf að skoða þessar full­yrð­ingar í ljósi þró­un­ar­innar á 8. ára­tugn­um. Það er auð­velt að afla gagna um gíf­ur­legan sam­drátt í fram­boði á lánsfé á þessum tíma.

Hvað á að ráða fyr­ir­komu­lagi á fjár­mála­mark­aði

Ólafur gerir mikið úr því að verð­trygg­ing hamli virkni pen­inga­stefn­unn­ar. Gott og vel, ég taldi mig í áður­nefndri grein útskýra af hverju það gæti verið rétt að ein­hverju leyti. Ég get samt ekki að því gert að mér finnst ekki sjálf­gefið að þar með sé verð­trygg­ingin af hinu illa. Ég held að jafn­ari greiðslu­byrði (m.v. laun og tekj­ur) sé mik­ill kost­ur. Ég held líka, gagn­stætt Ólafi, að verð­trygg­ing leiði til minni áhættu­töku á fast­eigna­mark­aði vegna þess að fólk getur tekið hærri lán án þess að fara sér að voða fjár­hags­lega og að það leiði til minni hættu á fjár­mála­legum óstöð­ug­leika. Þessir kostir verð­trygg­ingar við aðstæður þar sem veru­leg hætta er á mik­illi verð­bólgu, eins og var hér áður, hljóta að vega á móti ókost­un­um.

Eru verð­tryggðir raun­vextir lægri

Ólafur full­yrðir að verð­tryggð lán „tryggja lán­tökum ekki lægri raun­vexti m.v. óverð­tryggð lán.“ Ég veit ekki um neinn sem full­yrðir að slík trygg­ing sé til. Rann­sóknir sýna hins vegar að þar sem vextir ákvarð­ast á mark­aði eru raun­vextir á verð­tryggðum lánum að jafn­aði lægri. Skýr­ingin á því liggur í að fólk forð­ast áhættu og vill fá greitt fyrir að taka á sig áhættu við að lána fé á óverð­tryggðum kjör­um. Bæði nýklass­ískir hag­fræð­ingar og póst­-key­nesískir geta fall­ist á þessa rök­semda­færslu fyrir því að raun­vextir verð­tryggðra lána séu að jafn­aði lægri. Fyrir þá sem enn efast geta skoðað heima­síður íslenskra banka og borið saman raun­vexti á verð­tryggðum og óverð­tryggðum lánum en þar eru vextir af óverð­tryggðum lánum reikn­aðir með því að bæta áætl­aðri verð­bólgu við vexti af verð­tryggðum lánum og svo smá við­bót til að mæta verð­bólgu­á­hætt­unni. Auð­vitað getur svo farið að verð­bólgan verði meiri en sem nemur áætlun bank­ans og raun­vextir óverð­tryggða láns­ins verði lægri á ein­hverju tíma­bili. Reyndar er óhjá­kvæmi­legt að svo verði ein­hver tím­ann! En að jafn­aði ætti áhættu­á­lagið að leiða til þess að raun­vextir óverð­tryggða láns­ins verði hærri.

Það er rétt að nefna það að raun­vextir á óverð­tryggðum lánum bank­anna voru mun lægri en verð­bólgan á 8. ára­tugnum og mun lægri en raun­vextir á verð­tryggðum hús­næð­is­lánum Hús­næð­is­mála­stofn­unar rík­is­ins. Skýr­ingin á þessu er að allir vextir í bönkum lands­ins voru ákveðnir í Seðla­bank­anum á þessum tíma. Nei­kvæðu raun­vext­irnir fluttu til mikið fjár­magn, t.d. frá líf­eyr­is­sjóð­um.

Hlut­leysi pen­inga

Það er algengt að hag­fræð­ingar geri ráð fyrir að pen­ingar séu hlut­lausir til langs tíma, þ.e. að þeir hafi ekki áhrif á raun­stærðir (hag­vöxt, raun­vexti o.fl.) til langs tíma. Nýklass­íski hag­fræð­ing­ur­inn Key­nes gerði ráð fyrir þessu en sagði líka að „þegar til langs tíma er litið þá erum við öll dauð“. Þessi for­senda hafði sem sagt lítið praktískt vægi að hans mat­i. Milton Fried­man – sem örugg­lega taldi sig nýklass­ískan hag­fræð­ing og taldi að pen­ingar væru hlut­lausir til langs tíma – skrif­aði, ásamt Anna JSchwartz, mik­inn doðr­ant sem kom út árið 1963, Monet­ary history of the United States 1867-1960, þar sem kreppan mikla í Banda­ríkj­unum er skýrð með mis­tökum seðla­bank­ans við stjórn pen­inga­fram­boðs og trufl­unum á flæði pen­inga. Í þeirri bók eru pen­ingar langt frá því að vera hlut­laus­ir.

Það hafa vissu­lega verið til hag­fræði­stefnur sem telja að pen­ingar séu ekki bara hlut­lausir til langs tíma heldur einnig til skamms tíma og þar af leið­andi geti pen­inga­stefna hvorki haft áhrif á þróun hag­kerf­is­ins til skamms tíma eða langs tíma. Raun­hag­sveiflu-líkan (Real Buis­ness Cycle ModelPrescott og Kydland frá árinu 1982 er dæmi um slíkar kenn­ing­ar. Í dag eru þessar kenn­ingar á und­an­haldi og þjóð­hags­líkön almennt þannig úr garði gerð að pen­ingar eru ekki hlut­lausir yfir hag­sveifl­una og pen­inga­stefnan því virkt tæki til að hafa áhrif á hana. Í seðla­bönkum í dag eru algeng líkön sem nefnd eru ný-key­nesísk (new key­nes­ian). Þessi líkön inni­halda margt af því sem póst­-key­nes­istar hafa lagt áherslu á, t.d. fákeppni, að pen­inga­fram­boð sé innri stærð og að verð og laun séu treg­breyt­an­leg. Af ein­hverjum ástæð­um, sem ég átta mig ekki alveg á, er póst­-key­nes­istum dags­ins yfir­leitt í nöp við þess­ar ný-key­nesísku kenn­ing­ar.

Meira um aðferða­fræð­ina

Satt best að segja veit ég ekki hvort ég er nýklass­s­ískurhag­fræð­ing­ur. Á 8. ára­tugnum og fram á þann 9. taldi ég mig standa nálægt póst-key­nes­istum. Ekki man ég eftir því að afstaða mín til verð­trygg­ingar hafi breyst á ferð minni í átt til nýklass­ískrar hag­fræð­i. Ég leit­ast við að skilja og skýra þau fyr­ir­bæri sem ég er að skoða út frá þeirri hag­fræði­þekk­ingu sem ég hef aflað mér. Ég held að það nýt­ist mér að ég hef kynnt mér ólíkar stefnur innan hag­fræð­inn­ar, t.d. verk KaldorsKaleckisSraffaRobin­sonPasinettis o.fl. hag­fræð­inga sem póst-key­nes­istar dags­ins hafa í háveg­um. Ég held að sem betur fer gildi það um flesta hag­fræð­inga að þeir skoða málin út frá efn­is­at­riðum og lesa sér til í skrifum þeirra hag­fræð­inga sem hafa fjallað um málin af mestri skynsemi en ekki eftir því í hvaða flokki kenn­ingarnar eigi heima. Í grein í Morg­un­blað­inu 14. októ­ber sl. byggir t.d. dr. Tryggvi Þór Her­berts­son rök­semda­færslu sína á alhæf­ing­um um hlut­fall launa­kostn­aðar í lands­fram­leiðsl­unni sem st-key­nes­ist­inn Nicholas Kaldor setti fram fyrir margt löngu. Ég reikna með að ef Tryggvi yrði spurður mundi hann svara því til að hann væri nýklass­ískur hag­fræð­ing­ur.

Í upphafi árs 2020

Við á Kjarnanum göngum bjartsýn og einbeitt inn í nýtt ár og þökkum lesendum fyrir það traust sem þeir sýna með því að styrkja Kjarnann. 

Frjáls framlög frá lesendum hafa vaxið jafnt og þétt síðustu árin og eru mikilvæg tekjustoð undir reksturinn. Þau gera okkur kleift að halda áfram að taka þátt í umræðunni og greina kjarnann frá hisminu. 

Við tökum hlutverk okkar sem fjölmiðill í þjónustu almennings alvarlega. Kjarninn birti 409 fréttaskýringar og 2.367 fréttir á árinu 2019. Kjarninn er vettvangur umræðu og á nýliðnu ári voru 539 skoðanagreinar birtar, stærstur hluti þeirra aðsendar greinar. 

Okkar tryggð er aðeins við lesendur. Við erum skuldbundin ykkur og værum þakklát ef þið vilduð vera með í að gera Kjarnann enn sterkari.

Já takk, ég vil styrkja Kjarnann!
Guðmundur hættur sem bæjarstjóri Ísafjarðarbæjar
Bæjarstjóri Ísafjarðarbæjar hefur látið af störfum. Ástæðan er ólík sýn hans og meirihluta bæjarstjórnar á verkefni á vettvangi sveitarstjórnarstigsins.
Kjarninn 27. janúar 2020
Þórður Snær Júlíusson
Lélegir kapítalistar hampa braski sem snilld
Kjarninn 27. janúar 2020
„Stöðvum tanngreiningar“ – Vilja fella þjónustusamning úr gildi
Nú stendur yfir undirskriftasöfnun þar sem skorað er á háskólaráð að standa vörð um mannréttindi flóttafólks og umsækjenda um alþjóðlega vernd með því að fella þjónustusamning HÍ við Útlendingastofnun úr gildi.
Kjarninn 27. janúar 2020
Kom eins og stormsveipur
Kobe Bryant var fyrirmynd ungra íþróttaiðkenda. Hann lagði sig fram um að tengjast fyrirmyndum í ólíkum íþróttagreinum, til að hafa jákvæð áhrif um allan heim. Körfuboltaheimurinn er í sjokki eftir andlát hans.
Kjarninn 27. janúar 2020
Hildur Guðnadóttir vann Grammy-verðlaun fyrir Chernobyl
Hildur Guðnadóttir bætti enn einum stórverðlaununum í sarpinn í kvöld þegar hún hlaut Grammy-verðlaun.
Kjarninn 26. janúar 2020
Landris hefur orðið vestan við fjallið Þorbjörn.
„Óvenju hratt“ landris vegna mögulegrar kvikusöfnunar við fjallið Þorbjörn
Land á Reykjanesi hefur risið um allt að tvo sentímetra á nokkrum dögum, jarðskjálftar hafa orðið og hefur óvissustigi nú verið lýst yfir. Síðast gaus á svæðinu á þrettándu öld. Íbúafundir verða haldnir á morgun.
Kjarninn 26. janúar 2020
Norrænir bankar í vandræðum með reksturinn
Neikvæðir vextir á Norðurlöndunum eru nú farnir að skapa vandamála fyrir banka á svæðinu. Stjórnandi hjá fjármálaeftirliti Danmerkur segir að framundan séu erfið rekstrarskilyrði fyrir banka.
Kjarninn 26. janúar 2020
Svíður óréttlætið sem mætir flestum þolendum alvarlegra atvika
Auðbjörg Reynisdóttir safnar nú fyrir bókinni Stærri en banvæn mistök á Karolinafund en hún gekk sjálf í gegnum erfiða tíma í kjölfar afleiðinga læknamistaka. Hún segir frá því í bókinni hvernig henni tókst að vinna úr áfallinu.
Kjarninn 26. janúar 2020
Meira úr sama flokkiAðsendar greinar