Ef það er eitthvað sem er mikilvægt þegar kemur að sérfræðingum þá er það þegar þeir tjá sig í ræðu og riti sem hinn almenni áhorfandi og lesandi getur skilið. Þetta gildir um alla sérfræðinga: lækna, jarðfræðinga, veðurfræðinga, hagfræðinga, o.s.frv. Geta sérfræðinga til að tjá sig á þennan hátt sem og opinber umræða milli þeirra er sérstaklega mikilvæg og veitir almenningi tækifæri til að skilja flókin málefni betur. Þess vegna vil ég strax þakka Ásgeiri Daníelssyni fyrir grein hans í Kjarnanum ekki alls fyrir löngu og tek áskorun hans með ánægju – og vona að hann haldi þræðinum á lofti.
Er verðtrygging nauðsynleg til að tryggja framboð lánsfjár?
Eitt þeirra atriða sem Ásgeir fullyrðir er að verðtrygging á 8. áratugnum hafi tryggt framboð lánsfjár. Hann staðhæfir: „Það er auðvelt að afla gagna um gífurlegan samdrátt í framboð á lánsfé á [8. áratugnum].“
En gögnin segja einmitt þvert á móti að það var mikil aukning á lánsfé á 8. áratugnum, líkt og meðfylgjandi mynd sýnir.
Þvert á staðhæfingu Ásgeirs stórjókst framboð af lánsfé á 8. áratugnum: árleg aukning útlána innlánsstofnana nær þrefaldaðist milli 1971 (fyrri punktur) og 1980 (seinni punktur). Myndin sýnir ársbreytingu útistandandi lána innlánsstofnana. Gögn frá Hagstofu Íslands, Seðlabanka Íslands.
Ástæðan fyrir ofgnótt lánsfjár á þessum tíma var ekki vegna þess að sparnaður var til staðar. Allir post-Keynesian hagfræðingar vita að enginn þarf að leggja fé inn í banka til að banki geti búið til útlán: bankar eru ekki milligönguaðilar milli þeirra sem spara og þeirra sem taka lán heldur búa þeir innlánið til handa lántakanum um leið og þeir veita honum lánið. Þess vegna þurfti enga verðtryggingu til að tryggja framboð lánsfjár á 8. áratugnum. Og gögnin, sjá mynd, beinlínis sýna það: það var enginn „gífurlegur samdráttur í framboði lánsfjár“ heldur þvert á móti var mikil aukning.
Toppnum á útlánagleði bankanna var náð 1982, en 1983 var mesta verðbólguár í skráðri hagsögu Íslands: 84,3% ársverðbólga. Vitanlega var skortur á lánum til langs tíma með fasta vexti á þessum tíma en þegar vaxtafrelsi kom 1986 batnaði það: þá loks gátu lánveitendur veitt lán með álagi ofan á vexti ríkisverðbréfa og –víxla án þess að vera handstýrt af Seðlabankanum. Tilkoma vaxtafrelsis var mikið framfaraspor á Íslandi og gerði verðtryggingu, sem m.a. var ætlað að tryggja raunávöxtun lánsfjár og framboð af langtímalánum, tilgangslausa. Árið 1986 hefði átt að hætta að verðtryggja lán til einstaklinga.
Hlutleysi peninga
Hlutleysi peninga í hagfræði lýsir þeirri hugmynd að peningar og nafnstærðir yfir höfuð hafi ekki áhrif á (langtíma) raunþróun viðkomandi hagkerfis. Hugmyndin er náfrænka peningamagnskenningarinnar í hagfræði. Í sinni einföldustu mynd er hugmyndin að sé peningamagn í umferð tvöfaldað hafi það engin áhrif á langtímaþróun raunstærða á borð við raunvexti, hagvöxt, raunvöxt einkaneyslu eða fjölda starfandi innan hagkerfisins heldur tvöfaldist einfaldlega nafnstærðir hagkerfisins, s.s. verðlag og nafnlaun, vegna tvöföldunar peningamagns. Peningar sem slíkir skipta ekki máli – þeir eru hlutlausir – því undir niðri snýst hagkerfið um viðskipti sem byggjast á raunstærðum.
Keynes, ólíkt því sem Ásgeir heldur fram, benti á að forsendan um hlutleysi peninga hefði mikið praktískt vægi en þar sem hún væri aðeins mögulega rétt til langs tíma ætti alls ekki að notast við hana. Með orðum sínum – „til langs tíma erum við öll dauð“ – var Keynes, öfugt við það sem Ásgeir heldur fram, að benda á að forsendan um hlutleysi peninga hefði mikið praktískt vægi og blindaði hagfræðingum sýn á það sem skipti máli meðan við værum a.m.k. flest á lífi:
„[Ef við tvöföldum peningamagn í umferð, tvöfaldast verðlag]. Peningamagnskenningin er oft sett svo fram, eða á svipaðan máta. Nú, „til langs tíma“ er þetta líklega rétt... en til langs tíma er villandi leiðsögn fyrir málefni nútíðar. Til langs tíma erum við öll dauð. Hagfræðingar taka sér gagnslaust verkefni fyrir hendur ef á stormasömum tímum geti þeir eingöngu sagt okkur að þegar storminn lægir er sjórinn flatur á ný“.
Með þessum orðum var Keynes, strax árið 1923, að hamra á því að peningamagnskenningin og hugmyndin um hlutleysi ættu ekki að vera ofarlega í huga fólks. Hann hélt sig við þessa skoðun sína og hamraði m.a. á henni í bréfi til Roosevelt árið 1933.
Hugmyndin um hlutleysi peninga skiptir máli í umræðunni um verðtryggingu. Eitt helsta haldreipi þeirra sem styðja verðtryggingu á lánum til einstaklinga er að hún lækki, að jafnaði, raunvexti slíkra lána m.v. óverðtryggð lán.
Það atriði, þvert á staðhæfingu Ásgeirs, er alls óvíst í fyrsta lagi: Lánamál Ríkisins bentu á að yfir tímabilið 2003 – 2014 sparaði ríkissjóður sér tugi milljarða króna með því að gefa út óverðtryggð ríkisskuldabréf í stað verðtryggðra og samkvæmt gögnum Seðlabankans um vaxtakostnað almennra verðtryggðra lána annars vegar og óverðtryggðra hins vegar er enginn munur milli lánaformanna yfir tímabilið mars 2001 – ágúst 2017. „Að jafnaði“ gildir kannski bara „til langs tíma“ – þegar við erum öll dauð.
En mikilvægara er að hugmyndin um hlutleysi peninga blindar hagfræðingum sýn. Kenningin segir þeim að það sem skipti máli séu raunstærðir hagkerfisins. Nafnstærðir, á borð við greiðsluflæði, skipta engu máli „til langs tíma“. Þess vegna horfir Ásgeir því miður framhjá þeim áhrifum sem hagkerfið verður fyrir vegna mismunandi eðlis greiðsluflæða verðtryggðra og óverðtryggðra lána, jafnvel þótt hann bendi réttilega á það sjálfur að greiðsluflæði lánanna haga sér á mismunandi hátt: skammtímasveiflan í greiðsluflæði óverðtryggðra lána er meiri en verðtryggðra.
Verðtryggingin og fjármálalegur stöðugleiki
Ásgeir telur það jákvætt fyrir fjármálalegan stöðugleika að greiðsluflæði verðtryggðra lána sé stöðugra til skamms tíma í senn en af óverðtryggðum. Þess vegna, þvert á mína skoðun, telur Ásgeir verðtryggð lán til einstaklinga jákvætt fyrirbæri fyrir fjármálalegan stöðugleika.
Ég er á andverðum meiði. Verðtryggð lán ýta undir skuldsetningu heimila því vegna lægra greiðsluflæðis í upphafi lánstímans en af óverðtryggðum lánum freistast lántakar til að taka verðtryggð lán: þau ráða við hærri höfuðstól en í tilviki óverðtryggðra lána og geta þannig keypt stærra húsnæði. Ásgeir notar svipaða röksemdafærslu fyrir ágæti verðtryggðra lán og sú sem lá að baki „freistnilána“ (e. teaser loans) í Bandaríkjunum fyrir 2008. „Freistnilán“ voru með „tilboðsvexti“ í upphafi lánstímans og eðlilega var greiðsluflæðið af þeim því lægra í upphafi lánstímans en af öðrum lánum. Þannig áttu lánin m.a. að veita fólki tækifæri til að geta keypt húsnæði – og þegar tímabil tilboðsvaxtanna rann út og greiðsluflæðið snarhækkaði var hugmyndin sú að þá átti að selja húsnæðið eða greiða gamla lánið upp og taka nýtt lán sem einnig átti að vera „freistnilán“.
Þannig virka verðtryggð lán: aukin skuldsetning heimila gengur upp svo lengi sem húsnæðisverðið hækkar hraðar en höfuðstóll lánsins. En þegar húsnæðisverðið hættir að hækka þurrkast eigið féð út. Greiðsluvilji hverfur og fjármálalegur óstöðugleiki eykst. Þetta á sér ekki stað í tilviki óverðtryggðra lána: þar getur húsnæðisverð staðið í stað en þar sem ekki um „freistnilán“ er að ræða hefur lántakinn borgað allan vaxtakostnaðinn strax og byggt upp eigið fé í húsnæðinu frá fyrstu afborgun. Og greiðsluflæði óverðtryggðra lána breytist ekki neitt þótt verðbólga breytist. Þannig getur verðbólga hækkað en sé peningastefnunefnd Seðlabanka Íslands þeirrar skoðunar að um skammtímahækkun verðbólgu sé að ræða sem engin áhrif hefur á verðbólguvæntingar er stýrivaxtahækkun tilgangslaus. Og sé engin stýrivaxtabreyting eða væntingar um slíkt breytist vaxtakostnaður óverðtryggðra lána ekki neitt þótt verðbólga breytist.
Ofan á hvatann til aukinnar skuldsetningar vegna verðtryggðra lána leggjast svo áhrifin af hærra og breytilegra vaxtastigi til að auka hættuna enn frekar á fjármálalegum óstöðugleika vegna verðtryggingar. Það er, sem betur fer, almennt viðurkennt í dag að verðtrygging á lánum til einstaklinga hafi neikvæð áhrif á getu Seðlabanka Íslands til að hafa áhrif á eftirspurnarhlið hagkerfisins, einmitt vegna þess að verðtryggingin ver lántakann fyrir stýrivaxtabreytingum Seðlabankans. Peningastefnunefnd neyðist í kjölfarið til að breyta stýrivöxtum meira en ef lán væru almennt óverðtryggð. Séu þannig vextir hækkaðir til að berjast gegn verðbólgu hækka vextirnir meira en ef þeir gerðu ef lán væru almennt óverðtryggð. Það veldur hærra vaxtastigi og tækifæri myndast til vaxtamunarviðskipta með krónuna. Sveiflur í gengi krónunnar aukast, innflutningsverðbólga verður erfiðari að meta til langs tíma, sem aftur hefur neikvæð áhrif á verðbólguvæntingar – sem aftur þýðir að Seðlabankinn verður að vera enn harðari í baráttunni við verðbólgu. Allt hefur þetta áhrif til þess að auka fjármálalegan óstöðugleika m.v. ef öll lán til einstaklinga væru óverðtryggð: vextir verða hærri og sveiflukenndari, gengi krónunnar sveiflukenndara, verðbólguvæntingar óstöðugri og verðbólga sveiflukenndari.
Að taka að sér rétt verkefni
Aðferðafræði og forsendur skipta máli: á þessum atriðum eru kenningar sérfræðinga byggðar og í ljósi mismunandi kenninga skilja sérfræðingar heiminn á mismunandi máta. Ráðleggingar þeirra til almennings og stjórnmálamanna verða í kjölfarið mismunandi.
Það er annarri aðferðafræði og forsendum en þeim sem beitt er innan nýklassískrar hagfræði að þakka að ég hef aðra sýn á verðtryggingu en margir hagfræðingar. Það er post-Keynesian aðferðafræði að þakka að ég legg svo mikla áherslu á nafnstærðir hagkerfisins, sérstaklega greiðsluflæði – „því til langs tíma erum við öll dauð.“
Ég skora á Ásgeir að taka sér erfiðara verkefni fyrir hendur en það eitt að segja okkur „að þegar storminn lægir verður sjórinn flatur á ný“. Til þess verður hann og aðrir nýklassískir hagfræðingar að horfa á og taka til greina áhrif verðtryggingar lánsfjár á nafnstærðir í hagkerfinu, sérstaklega greiðsluflæði: hagkerfið er ekki keyrt á raunstærðum, sama hversu oft gert er ráð fyrir því.
Höfundur er doktor í hagfræði.
