Íslensku lífeyrissjóðirnir hafa fjárfestingarþörf í kringum 150 milljarða á ári eða sem samsvarar 8,6% af VLF, sem nú er að langmestu leyti fjárfest innan landsteinanna. Þessi mikla fjárfestingarþörf leiðir til þess að lífeyrissjóðirnir eiga sífellt stærri og stærri hlut af þeim fjárfestingarkostum sem í boði eru og þeir hafa leyfi, samkvæmt lögum nr. 129/1997 um lífeyrissjóði, til þess að fjárfesta í.
Núverandi staða er sú að lífeyrissjóðirnir eiga um 33% allra skráðra hlutabréfa, 30% ríkisskuldabréfa og 65% skuldabréfa Íbúðalánasjóðs, en til að mynda áttu sjóðirnir 10% ríkisskuldabréfa í árslok 2009. Þessar tölur eru þó líklega enn hærri, þar sem sjóðirnir fjárfesta einnig í gegnum fjárfestingarsjóði og fasteignafélög. Það gefur augaleið að eftir því sem gjaldeyrishöft vara lengur munu þessi hlutföll yfir hlutdeild lífeyrissjóða í ákveðnum eignaflokkum fara hækkandi, hvort sem það verður með beinum hætti eða í formi flóknari fjármálagjörninga eins og fjallað er um í nýlegu vefriti Fjármálaeftirlitsins.
Raunar taka 9 af 15 stærstu lífeyrissjóðunum það fram með beinum hætti í ársskýrslum sínum fyrir árið 2013 að fjárfestingartækifæri séu af skornum skammti sökum gjaldeyrishafta. Þeir sjóðir sem ekki taka fram skort á fjárfestingartækifærum birta litla sem enga efnahagsgreiningu í ársskýrslum sínum.
Standa sig verr en sjóðir á Norðurlöndunum
Íslensku lífeyrissjóðirnir skiluðu rúmum fjórum prósentustigum minni raunávöxtun en tíu stærstu lífeyrissjóðir á Norðurlöndunum á tímabilinu 2010–2012 en fram til ársins 2007 hafði ávöxtunin verið svipuð. Ef íslenskir lífeyrissjóðir ná viðvarandi lægri ávöxtun en sambærilegir sjóðir á Norðurlöndunum mun það leiða til lægri lífeyrisgreiðslna til íslenskra lífeyrisþega þrátt fyrir að þeir hafi unnið jafn mikið yfir starfsævina og því er mikilvægt að komast að því hvað veldur þessari lægri raunávöxtun íslensku sjóðanna.
Hér verður þó einungis horft til þess hvaða þátt gjaldeyrishöft gætu átt í þessum mun á raunávöxtun. Höft á flutning fjármagns til útlanda hafa tvær meginafleiðingar fyrir lífeyrissjóðina. Í fyrsta lagi geta sjóðirnir ekki í frekari mæli en þeir nú þegar hafa gert fjárfest á erlendum eignamörkuðum og með því nýtt sér arðbær fjárfestingatækifæri. Í öðru lagi geta þeir ekki frekar dreift áhættu á önnur hagkerfi en það íslenska þrátt fyrir að geta þó endurfjárfest söluandvirði seldra eigna erlendis.
Árangur innan hafta
En hvernig vegnar sjóðunum innan hafta? Þar sem sjóðirnir búa allir við sömu ytri skilyrði, svo sem verðbólgu, stýrivexti og gengi krónu, hljóta einhverjir innri þættir í ákvarðanatöku sjóðanna að skýra af hverju einn sjóður nær hærri ávöxtun en annar. Í líkani sem sett var fram sem hluti af meistaraverkefni við Viðskipaháskólanum (Handelshögskolan) í Stokkhólmi er leitast við að svara þeirri spurningu hvort lífeyrissjóðir sem hafa hærra hlutfall erlendra eigna af heildareignum hafi hærri raunávöxtun og hvort raunávöxtun sveiflist minna yfir tímabilin 2001–2007 og 2009–2012. Þar var tekið tillit til þátta sem eru í höndum sjóðanna sjálfra, svo sem hlutfalls erlendra eigna og hlutfalls innlendra hlutabréfa og skuldabréfa.
Niðurstaðan er sú að raunar nái þeir sjóðir sem hafi lægra hlutfall erlendra eigna hærri raunávöxtun og ávöxtun þeirra sveiflist minna á tímabilinu 2009–2012 en þeir sjóðir sem hafa lægra hlutfall. Á tímabilinu 2001–2007 skila sjóðir með hærra hlutfall erlendra eigna þó hærri raunávöxtun og hafa minni sveiflur í ávöxtun.
En hvað getur skýrt þessar niðurstöður? Hærri ávöxtun af innlendum eignum en þeim erlendu gæti skýrst af því að íslenska hagkerfið er nýlega stigið upp úr efnahagslægð og hefur verið í örum vexti (e. catch up effect). Önnur möguleg skýring gæti verið of hátt verðlag eigna – ef framboð á fjármagni er meira en þeir fjárfestingarkostir sem í boði eru ætti hver eign einfaldlega að vera keypt hærra verði í lokuðu hagkerfi.
Meiri sveiflur í ávöxtun erlendra eigna gætu skýrst af því að verðmat innlendra eigna sveiflast vegna breytinga á markaðsvirði, en verðmat erlendra eigna sveiflast bæði vegna flökts á markaðsverði og gengi, þar sem lífeyrissjóðirnir geta nú ekki fjárfest í gengisvörnum.
Þar sem ábati af erlendum eignum á tímabilinu 2009 – 2012 er ekki augljós í formi hærri raunávöxtunar eða aukinnar sveiflujöfnunar má leiða líkur að því að fastheldni íslenskra lífeyrissjóða í erlendar eignir sé fyrst og fremst í formi áhættudreifingar, sem og vörn sem fylgir þeirri óvissu er varðar þróun gengis, vaxta, eignaverðs og fleiri þátta við afnám gjaldeyrishafta.
Mastersverkefni Margrétar, sem greinin byggir á, er hægt að nálgast í heild sinni hér.
